1、山东省金融稳定报告（2021）摘要

2020年，山东金融业全面贯彻落实党中央国务院和省委省政府各项决策部署，防范化解重大金融风险攻坚战取得重要成果，区域金融运行总体平稳。全省社会融资规模等主要金融指标增速创历史新高，信贷结构持续优化，金融机构组织体系更加健全，支持实体经济质量进一步提升。经济金融运行中的结构性矛盾和薄弱环节仍然突出，经济下行压力较大，实体领域风险继续向金融行业传导，金融风险防控压力依然较大。

 [详见《山东省金融稳定报告》分析小组.山东省金融稳定报告（2021）摘要.金融发展研究.2021,4.]

2、中国省际数字普惠金融空间关联呈现典型的网络结构

本文测度了2011—2018年中国省际数字普惠金融的空间关联关系，利用社会网络分析法和QAP方法，考察了数字普惠金融空间关联网络的结构特征及影响因素。研究发现：（1）中国省际数字普惠金融空间关联呈现典型的网络结构，且在考察期内，空间关联联系逐步增加，网络稳定性逐渐提高。（2）中国省际数字普惠金融可划分为四个板块，北京、天津、山东等较强经济实力的省（市）组成“净受益板块”，江苏、广东、浙江等沿海发达的省份组成“双向溢出板块”，湖北、湖南、河南等经济增长活跃的省份组成“经纪人板块”以及青海、新疆、西藏等经济发展落后的省（自治区）组成“净溢出板块”。（3）中国数字普惠金融的溢出效应存在梯度性，板块2和板块3是数字普惠金融发展的发动机，它将动能传给板块4，板块4再将动能传给板块1。（4）地理位置、城乡收入差距、人均GDP、城镇化率以及信息化水平的差异可以解释63.4%的空间关联关系变动。

（详见王江等.中国省际数字普惠金融的空间关联特征及影响研究.金融发展研究.2021,4.）

3、企业房地产投资行为对技术创新活动起到明显的抑制作用

当前，在产能过剩和消费不足的双重挤压下，企业实体业务利润空间持续收窄，众多企业开始调整资金投资方向。其中，以企业投资房地产领域最为突出，“脱实向虚”的现象初现端倪。本文针对“企业房地产投资—技术创新”的框架进行研究，得出如下结论：从整体上来看，企业的房地产投资行为的确对技术创新活动起到了明显的抑制作用，且具有明显的动态叠加特征。进一步地，企业的房地产投资具有明显的差异化特征。当前针对企业房地产投资行为的治理，应遵循差异化的政策路线，才可以起到良好的实践结果。

（详见黄大禹等.企业房地产投资对技术创新的影响及其异质性研究.金融发展研究.2021,4.）

4、农村金融机构偏好于向产业融合经营农户家庭提供信贷

我国农村长期以来基于熟人社会的非正式借贷现已难以适应规模经营与农业转型发展，如何提高农户正规信贷可得性是当前农村金融工作亟须解决的重要问题。从农户家庭不同生产经营特征出发，探讨农村金融机构行为偏好，可为该问题提供了一个新的研究视角。本文基于中国家庭金融调查（CHFS）2017年度数据，在对农村金融机构信贷供给行为进行逻辑分析的基础上，进一步实证研究发现：农村金融机构偏好于风险分散、产业融合经营的农户家庭，而对单一生产经营的农户家庭不存在显著偏好；农村金融机构在“行政—经济”张力下，其选择性机会主义行为表现为保证涉农贷款“不出事”，而不是激励农户“更赚钱”。现阶段政策驱动下，农村金融机构主动性不足，阻碍了市场对资源的有效配置，限制了正规金融在农村信贷市场的创新行为。

（详见尹业兴等.农户家庭生产经营特征对信贷可得性的影响——兼论农村金融机构信贷行为逻辑.金融发展研究.2021,4.）

5、劳动密集型产品出口的历史变迁与未来走向：中国与世界

20世纪80年代以来，在改革开放和外贸体制改革驱动下，中国出口快速增长，并成为全球劳动密集型产品出口大国。然而，随着人口出生率下降、劳动者受教育程度提高、劳动力红利消失，中国劳动密集型产品出口显性优势有所下降。全球经济如何调整以适应中国产业结构升级转型？本文提出三种替代调整机制：一是将劳动密集型产品出口重新分配给新兴经济体，二是对劳动密集型企业进行技术创新以节省劳动力，三是将企业由中国沿海向内地转移。其中，第一种和第三种方案进展缓慢，第二种方案尚未出现。未来在劳动密集型产品出口方面，谁能替代中国仍未可知。

[详见戈登·汉森（王宇、李木子译）.劳动密集型产品出口的历史变迁与未来走向：中国与世界.金融发展研究.2021,4.]

6、房地产税可降低外生冲击对房地产市场及宏观经济的影响程度

本文通过构建植入地方政府与房地产税的动态随机一般均衡模型，探究房地产税全面改革的宏观经济效应，评估房地产税改革背景下的政策组合效果。研究发现，房地产税改革并不能改变房价整体走势，但房地产税存在类似“自动稳定器”的作用，可以有效缩短外生冲击对于宏观经济的影响时间。在此基础上的政

策分析表明，在房地产税改革的背景下，配合实施紧缩的信贷政策，可以有效平抑外生冲击对宏观经济产生的影响。

（详见翟乃森.房地产税改革的宏观经济效应——基于动态随机一般均衡框架分析.金融发展研究.2021,4.）

7、如何防范和化解我国系统性金融风险？

本文构建一个格兰杰因果尾部风险网络，从整体网络关联性视角考察我国系统性金融风险的空间结构及时变特征。结果表明：一是从总体看，2008年以来，金融体系风险溢出效应波动上升，资管新规的实施使溢出效应由升转降，新冠肺炎疫情导致溢出效应短暂上升，但目前已回落至低位；二是从风险的空间结构看，房地产部门较高的风险出度和入度引发了风险加速机制，使其成为重要的风险源和承担者；三是从风险的时变特征看，保险、证券等业务创新多的部门风险来源的角色在强化，银行向信托、证券业的风险溢出近年来有所上升。基于以上结论，本文认为，当前应当进一步完善资管新规，加大对金融创新业务的风险监测，密切关注房地产部门风险。

（详见庞念伟.我国系统性金融风险传染的空间结构及时变特征.金融发展研究.2021,4.）

8、区域内银行竞争与县域农商行破产风险、信用风险之间呈U形关系

当前，我国银行业准入的进一步放宽使得银行间竞争程度不断提高，以县域农商行为代表的地方法人银行机构的生存空间不断被压缩，其业务相对单一、市场定位不清、历史包袱沉重的问题日益凸显，且由于长期承担支农支小的政策性任务，风险水平一直居高不下。基于此，本文以2011—2017年我国56家县域农商行为样本，利用县域银行分支机构数据构造衡量区域内银行竞争的指标——赫芬达尔指数（HHI），并建立面板数据模型探讨银行业竞争与县域农商行风险水平之间的关系。研究表明：（1）区域内银行竞争与县域农商行破产风险水平之间呈U形关系；（2）区域内银行竞争与县域农商行信用风险水平之间呈U形关系；（3）根据第一大股东性质将县域农商行分为国有组与非国有组，上述结论在两组之间存在较强的异质性。

（详见刘大勇等.区域内银行竞争会加剧县域农商行风险承担吗？——基于县域农商行微观数据的实证研究.金融发展研究.2021,4.）

9、关注度因子对投资组合收益率有显著的解释能力

采用股吧发帖量衡量个股投资者关注度，并构建了市场整体的关注度指标以及关注度风险因子，通过对市场整体以及异质性股票的实证检验，结果发现：（1）总体关注度指标只对当期市场收益率有影响，对未来预测能力的影响并不显著，同时投机性较强的股票对关注度指标的敏感性更高；（2）在控制了现有定价因子（MKT、SMB、HML、MOM、ILLIQ）后，关注度因子仍然能够获得显著的正阿拉法收益；（3）多因子回归结果显示关注度因子对投资组合收益率有显著的解释能力，说明关注度因子能够为现有的定价模型带来增量信息。总体来看，采用个股关注度简单加权的市场总体关注度指标并不能对市场收益率进行有效预测，但是采用分组排序法构造的关注度因子却对市场收益率具有较强的解释能力。

 （详见周亮.投资者关注与股市收益——基于股吧数据挖掘的实证分析.金融发展研究.2021,4.） 

10、A股“入摩”显著降低了分析师盈利预测偏差和乐观偏差

A股纳入MSCI新兴市场指数，标志着我国资本市场的国际化水平有了显著提升。本文基于多期双重差分模型，检验了A股“入摩”对分析师盈利预测的影响。结果表明，A股“入摩”有效降低了分析师盈利预测偏差和乐观偏差，并提升了我国资本市场的信息环境质量；且当公司治理水平越高，A股“入摩”对分析师盈利预测偏差的抑制作用越明显。进一步地，机构投资者的增持是这一积极效果的重要影响机制。本文研究表明，资本市场国际化改善了信息环境，为后续微观层面的政策效应提供了证据。

（详见顾煜等.A股“入摩”改善了股票市场的信息环境吗？——基于分析师盈利预测的视角.金融发展研究.2021,4.）

11、定向增发成为上市公司最优的股权再融资方式

定向增发自2006年正式推行以来，已成为主要的股权再融资方式，多次定向增发现象也屡见不鲜。本文通过对上市公司多次定向增发影响因素的实证分析发现，与仅进行过一次定向增发的公司相比，多次定向增发公司的财务窘迫程度更加严峻；虽然成长性与投资机会较好，但资本性支出水平较低存在投资不足的情况；多次定向增发前的盈利能力也相对较差。因此，通过定向增发进行再融资成为上市公司募集资金的最佳途径。

（详见王莉婕等.上市公司多次定向增发影响因素研究——来自中国证券市场的经验证据.金融发展研究.2021,4.）

12、我国不同类型制造业创新基地的金融支持方式有所差异

制造业创新基地建设对于提升我国制造业发展实力和经济增长潜力具有重要作用。本文对各地正在推进的多种制造业创新基地进行梳理，将其划分为制造业创新中心、制造业特色小镇、制造业高新区三个层次，并选择美国制造业创新中心、华夏幸福特色小镇、苏州高新区为典型案例，探讨其运行机制，揭示不同类型制造业创新基地在技术创新扩散中的作用。结合案例研究发现，我国制造业创新中心、制造业特色小镇、制造业高新区可分别采用“政府投资引导+风险投资孵化+投贷联动”“基础设施+产业发展”融资创新、“组织架构创新+风险分担机制创新”的金融支持模式。

（详见李红强等.我国制造业创新基地运行机制及金融支持模式.金融发展研究.2021,4.）