金融周期识别及宏观信号效应研究

摘   要

既有研究大多以信贷指标作为金融周期的替代变量，测度金融周期对经济周期的影响。随着金融创新步伐的加快，金融产品和金融交易日趋多元化、复杂化，信贷在社会信用总量中的占比明显下降，以信贷指标测度金融周期其准确性和可靠性也越来越低。而广义信贷由于涵盖了直接融资和间接融资、表内信贷和表外理财等社会信用方式，其代表性更强，更能体现金融对实体经济的支持力度。金融周期表现为金融资产总规模的扩张和收缩以及资产价格的涨跌，而金融资产规模的边界又取决于各种金融工具未被风险吸收的信用创造能力，所以决定金融周期的不是数量规模而是未被风险缓释工具覆盖的风险程度。不同金融工具的风险程度不同进而其信用创造能力也有很大差异，本课题以广义信贷指标作为社会信用总量的替代变量，采用以风险因子加权的方法加总广义信贷各子项，测算经风险因子调整的社会信用总量，并依此测度和识别金融周期。在此基础上，对金融周期与经济周期的关系进行了实证检验。

研究发现：（1）基于本外币贷款测度的金融周期其周期性特征越来越弱，可识别度较低，信号效应减弱。而基于经风险因子调整后广义信贷测算出的金融周期识别度更高，信号效应也更强。（2）金融周期与经济周期密切相关，金融周期对经济周期具有良好的预测能力。因此，基于广义信贷体系刻画的金融周期变化情况，不仅能够反映金融周期自身的运行特征，而且可以作为判断经济周期的先行指标。（3）金融周期波动是经济周期、通胀周期变动的重要驱动因素，金融周期对经济周期、通胀周期的方差变动具有较好的解释力。

一、引言

金融周期是指金融经济活动在内外部冲击下，通过金融体系传导而形成的与宏观经济长期均衡水平密切相关的持续性波动和周期性变化（邓创等，2014）。

二、文献综述

金融周期是对经济长期均衡有影响的金融变量的真实和持续性的波动（De France Banque，2001），它综合反映了包括资产价格、利率、汇率、货币供给量在内的各类金融变量在不同经济波动阶段的变动状态。

（一）金融周期的特征

一是金融周期的频率比经济周期更低；二是金融危机通常爆发在金融周期达到峰值的时期；三是金融周期的长度和振幅取决于政策机制。

（二）金融周期的度量方法。

第一类是选取代表性金融指标作为金融周期的代理变量；二是结合各种价格和数量型金融变量构建金融周期状况指数（FCI）。

（三）金融周期与宏观经济的关系。

一是金融周期会放大经济波动；二是中国也存在明显的金融周期效应。

三、基于广义信贷的金融周期识别

（一）广义信贷统计口径选择。

1.对当前广义信贷统计口径的梳理。2.对当前广义信贷统计口径的评价。

（二）广义信贷统计方法选择。

1.广义信贷统计方法对比。

2.广义信贷统计方法选择。

（三）广义信贷指标赋权方法选择

目前关于指标权重的确定方法较多，根据数据来源和处理方式不同，可以将这些方法分为三种：主观赋权法、客观赋权法、组合赋权法。

（四）数据来源及计算结果

本文选取广义信贷各项资产（除各项贷款）的经风险溢价调整的价格作为评价标的，对广义信贷各子项进行风险评估，指标数据时间跨度为2008年1月份至2017年10月份，数据来源于Wind数据库。

四、金融周期与经济周期的关系

（一）比较分析。

在构建金融周期指数基础上，本文在此进一步分析金融周期与经济周期之间的关系，以检验金融周期对宏观经济的信号效应。

（二）实证分析。

本部分在前文比较分析的基础上，对金融周期与经济周期的联系进行实证分析，通过产出模型和VAR模型来量化两者之间的关系。

1.产出模型。2.VAR模型。3.稳健性检验。