保证担保方式是银行融资业务中重要的信用风险缓释工具，在融资决策和风险管理中具有十分重要的作用。企业之间的担保保作为企业信用增级、有效解决企业抵押物不足的手段得到推广，许多集团企业利用这一形式在内部企业之间进行关联互保，从而最大限度的扩张自身在银行的信用，以推动其多元化战略。这种关联互保带来的信用增级契合了集团企业旺盛的融资需求，但是近来一系列案件的爆发，引起我们对关联互保有效性的反思。

一、相关研究及信用泡沫化的提出

互保就是企业之间对等为对方提供贷款的保证担保，关联互保是指有关联关系的多家企业相互担保，交织形成互保链、网、圈，若干个债务人和债权人之间形成复杂债权债务关系的担保行为。关联互保的类型多样，有直线互保、循环互保、“金字塔”形互保等。集团企业通常运用的是“金字塔”形关联互保，即母公司与子公司、子公司与子公司之间进行互保。

我国学术和实务界对关联互保进行了较多研究。陈新民和姚远（2004）认为关联担保具有两面性，如果运用恰当会促进企业的生产经营、提供信贷市场的效率和效益，但若使用不当则会产生巨大的担保风险和信贷风险。马亚军、冯根福（2005）指出，公司之间互相担保的现象会导致公司逆向选择，这样就会加大公司及金融机构运行的风险。袭凯颂（2005）研究指出关联担保行为更容易导致企业财务危机。李杨（2007）和郭倩（2009）都提出在发展信用担保时要密切注意风险的防范。企业连环担保、关联企业转嫁资金都会引发风险，要建立和健全风险的分散机制，同时建立针对企业和项目的有效信息采集机制。袭凯颂（2009）认为，存在担保的上市公司比没有担保的更容易出现财务困境，关联担保和财务困境的相关程度一般要高于非关联担保。张乐才（2011）对企业资金担保链的风险共享机制进行了分析，结果发现企业资金担保链组成了一个“线、环、网”系统的风险共享体系，只有当整体经济环境有利时，资金担保链是有益的；反之，则会导致企业全部陷入困境。吴堂保和刘蓉（2012）认为，保证担保如果使用得当，将积极促进信用风险转移，但如果担保成圈，互保及关联担保问题严重，则非但起不到风险抵补作用，还会引发圈内企业的风险传递与蔓延。互保、连环担保、交叉担保关系复杂往往导致担保虚化，增加银行贷款风险敞口。董克清（2013）对互保、关联互保中存在的原因研究中发现，互保的双方绝大部分都存在很强的关联关系，超额担保、虚化担保极易产生互保、关联互保信贷风险。

综观上述研究成果，对关联互保的有效性以及风险传递进行了较为充分的研究，但对关联互保造成的信用泡沫化形成过程论述较少。笔者认为，信用泡沫化是企业信用膨胀与虚化的过程，并且自身带有加速强化机制。关联互保更容易发生在处于上升期的集团企业内部。在企业经营多元化的时代，集团的扩张需要资金来推动。由于各企业之间拥有相同的控制人或者属于同一家母公司，之间的关联互保更容易实现。多元化战略与关联互保相互促进，从而推动泡沫不断扩大。但是在泡沫破裂后，反而形成集体性风险，且利益方众多，给化解带来难题。B集团信用扩张与破灭以及处置困境具有一定的启示意义。

二、B集团的信用扩张与破灭

（一）B集团通过关联担保的迅速扩张

B集团成立于1992年，是在当地具有较重要地位的纺织类民营企业。自2007年开始B集团实施多元化经营战，先后涉足化工产品、橡胶轮胎、纸制包装、零售服务和进出口等多个领域，控制14家关联企业（以下简称B系企业）。在扩张的过程中，由于摊子铺得过大，B集团流动资金一直处于紧张状态，主要靠银行融资来解决资金问题。为解决抵押物不足的问题，B集团广泛利用担保形式，涉及关联担保、企业互保、多头担保、连环担保等方式贯穿其中。在类型众多的担保形式中，B集团充分利用集团内各关联企业之间进行互相担保，不仅对贷款进行相互担保，在信用证开立、承兑汇票方面也利用担保进行风险覆盖。比如2011年某银行给予B集团家纺公司1000万的承兑汇票，500万元用定期存单质押，另外500万元敞口则用则由集团企业及法人代表担保。除了集团内部企业相互担保外，B集团还与其他企业进行互保，如其为D集团及其关联企业担保2.53亿元，D集团为B集团担保2.28亿元。2009年以后的一段时间，银行流动性比较充裕，由于B集团及其关联企业在当地都属于优质企业，属于银行争夺的客户，银行认可其企业之间的担保。借助于关联担保带来的信用增级，B集团克服了抵押物缺少的问题，从13家银行获取了数十亿的银行融资，企业资产规模迅速扩大，2005年末B集团资产规模仅为7.8亿元，2011年10月末资产规模达到25.3亿元，销售收入超过37.5亿元，银行贷款余额9.3亿元。

（二）B集团风险的突然爆发

2009年B集团由于扩张过快资金流更加紧张，为弥补资金缺口，B集团开始涉足民间借贷，由此积累的信用风险陡然加大。B集团虽然资产规模不断扩大，但盈利能力，如2011年B集团的利润仅有1亿多元，由此现金流经常出现不足的情况。2011年B集团旗下的企业开始出现欠息的情况，虽然经银行提示后当日即还款，但银行通过征信系统查询发现B集团还有银行垫款等问题的发生，并且信贷人员通过对B集团的社会调查发现其还涉及民间借贷。部分银行意识到B集团的信贷风险后开始逐步压缩对其信贷。2011年11月，B集团因未能及时偿还C担保有限公司2100万元借款被提起诉讼，A市中级人民法院查封该集团及其关联公司银行账户。之后立即又遭到多家民间借贷机构的诉讼查封，个别银行也因维权的需要进行了诉讼查封，导致该集团及各关联企业生产经营陷入停顿，资金链陷入断裂，债务危机爆发，内部的关联互保失效。截至2013年末，B集团及关联企业陆续涉及诉讼70多件。2012年5月清产核资报告显示，B系企业总资产12.65亿元、总负债22.45亿元、净资产-9.93亿元，严重资不抵债，涉及银行贷款8.4亿元，民间借贷10.6亿元。

（三）风险处置的漫漫之路

B集团出现债务危机后，A市政府于2011年12月召开B集团债务问题的专题会议。2012年1月的B集团债务协调会上，要求成立B集团债权人委员会，各家银行要顾全大局，不要单打独斗，共同维护银行债权利益，同时要求政府尽快拿出解决银行债权的方案，并尽快落实前期承诺的帮扶的具体措施。2月，债权银行在A市银行业协会的牵头组织下，成立B集团债权人委员会，债权银行没有对B集团采取诉讼、查封等进一步措施，并寄希望于政府全面解决B集团债权债务问题。

在此期间，A市X区政府通过调整B集团领导班子，逐步恢复其家纺企业70%产能；协调规划部门将B工业园428亩土地由工业用地调整为商业用地；完成对B系企业清产核资，并提出《B集团债务化解总体思路和工作建议》，但尚未出台实质性扶持措施或注入资金。

为配合工作安排，债权银行一直没有采取进一步的追偿措施，但民间借贷的追偿措施始终没有停歇，并出现了以货顶账，以应收账款顶民间借贷，个别关联企业和担保人转移资产、逃废银行债务的现象。同时，B系企业对债权银行的贷后管理工作极不配合，虽然B系企业不存在法定代表人（或实际控制人）转移企业资产至国外后“跑路”的情况，但企业在未经银行认可的情况下，与民间借贷债权人签订“资产抵债框架协议”，导致银行债权面临损害。早期已经采取资产保全措施的部分银行在未告知债权人委员会的情况下，为了减少自身损失，将企业的抵押土地在未经变性（工业用地变为商业用地）的情况下进行拍卖，失去了土地增值的机会。

目前维持生产尚有盈利能力的两家公司为B家纺有限公司和B轮胎有限公司。企业部分财产已被查封（主要是民间借贷导致），客观上不具备向银行借新还旧的条件，更无法从银行重新融入资金。而且，企业被民间借贷债权人要求用抵押在银行的抵押物抵偿民间借贷，其中B大酒店及B家具城被民间借贷债权人占领。企业因忙于应对民间借贷纠纷，一直没有明确偿还债权银行贷款的计划表。经债权人委员会讨论认为：该集团已经严重资不抵债，债务巨大且资金流向不明；如何偿还银行债务没有明确的措施和时间表，部分担保人已经开始转移资产，逃废银行债务；政府对金融风险的化解乏策，推进滞缓；又传言B集团将把政府土地变性增值所得资金用来偿还民间借贷，该集团整体债务危机的化解不容乐观。

2013年8月16日，应各债权银行要求，A市银行业协会做出相关决议，由各家债权银行集体向法院申请B集团破产，A市法院于2013年11月9日裁定受理了B集团的破产清算申请，并于2013年11月22日发布公告，要求各债权人在2014年1月10日申报债权，法院定于2014年1月18日召开第一次债权人会议。截至2013年12月末，B系企业青岛辖内不良贷款余额6.7亿元，涉及银行11家，较年初减少2家，主要为抵押物拍卖偿还及担保企业代偿。目前，历时三年对B集团的资产处置仍正在缓慢推进中。

三、关联互保下信用泡沫扩张与虚化的逻辑演进

B集团追求多元化发展，出现偏离实业和过度投资的倾向。在投资需求旺盛的情况下，B集团资金紧张状况凸显出来。由于抵押物不足，B集团难以获得足够的银行贷款，担保就成为其信用增级的有效手段。在市场经济环境下，通常愿意为借款人承担保证担保责任的通常是其关系人或利益相关者：母公司、股东和子公司之间；保证人与借款人有约定，实行对等担保即互保；保证人与借款人有直接的业务交易关系；或者专门的担保公司等。B集团公司为其子公司担保，子公司之间进行互保，就具有较强的便利性，由此形成母公司位于顶端子公司分布在下的“金字塔”形关联互保链，以集团整体信誉来覆盖每一笔贷款风险，从而实现信用的扩张。

关联互保的信用扩张机制需要借助多家银行和多家企业运行，如案例中B集团就涉及14家关联公司和13家银行，通过企业银行之间的交叉运作，就可以实现信用的快速扩张。如B集团甲乙公司的净资产都为1000万，由于有抵押率的限制，双方的借款都不可能达到1000万元。甲公司单向对乙公司提供担保时，丙银行就可以给乙公司贷款1000万，现在乙公司也为甲公司提供担保，丁银行提供甲公司贷款1000万，两家公司共获得2000万资金，信用得到了最大实现。B集团就通过各公司之间的关联互保满足了融资需求，大大推动了其多元化战略发展。而集团整体规模的扩大又可以提高其银行授信额度，从而形成信用的不断扩张循环，由此信用泡沫形成。

（二）关联互保制约作用的虚化

保证担保是银行重要的风险缓释工具，在企业抵押物不足的情况下经常用到。然而，互保行为使得双方既扮演担保方的角色又是被担保方的角色。对担保方而言，担保行为是经济利益的流出，可由对外担保额占净资产的比重来衡量担保的风险大小。银行给互保双方提供贷款，实际上是放大了信用，经过关联互保，企业的担保率有可能超过100%，互保反而成了空保和不保。有鉴于此，保证担保贷款实际上等同于信用贷款甚至比信用贷款具有更大的风险，互保的制约作用虚化。

在此过程中，银行的风险管理制度不够严格，起到了推波助澜的作用。借款人只要不在同一家银行办理融资，借款人之间的互保就很难被认定，对借款人的过度融资风险就不能及时发现。B集团通过环形互保或添加担保方的方式在同一家银行贷款也得到了认可。另外银行的风险管理制度不够严密，既没有对保证担保人的生产经营行为进行严格规范，也没有对联保体融资的额度进行控制，坐视风险升高。B集团通过关联互保，看似为贷款提供了保证，凭借整个集团企业的信誉覆盖被担保企业的个体风险。但这种信誉需要有实际因素的支持，其背后暗含着企业的经济效益、财务运行质量等经营风险综合指标。银行对企业经营状况往往只根据财务报表等显性信息做出判断和行动，跟踪的实效性不强，也缺乏对整个关联担保体风险的评估。案发之前B集团的关联企业都能正常运行，关联互保的风险并没有充分显现。但是当案发后，所有关联企业的银行账户被封，经营直接陷入困境，由于之前的信用担保总额已超出其能力，整个集团缺乏清偿能力，由此关联担保的虚化就表现得非常明显。

（三）安全边界的突破与风险燃点的触发

B集团通过高负债发展模式确实能够在短期内集中资金，快速推动企业多元化扩展战略，但这种关联互保的信用增级模式有其安全边界，即未来的现金流和融资能力应可以覆盖贷款本息，融资带来的预期收益要超过融资成本才行，否则企业内部财务约束失衡机制容易积累债务风险，不断加大的财务压力将会把企业拖入泥潭。B集团银行借款和民间借贷的余额高达20亿元，即使按照较低的10%的利息率来算，每年需要支付的利息达2亿元，而企业每年的利润仅1亿多元，利润用来支付利息都有所不足，更不用说偿还本金。在这种情况下，关联互保所带来的信用保证已无法获得债权人的信任，不论对债权人来讲还是债务人来讲，风险已超出安全边界，进入不可控的区域。此时的B集团无限接近其整体风险燃点，稍微的火星就可以将其点燃，极大的削弱了企业群体的稳健性。2011年因2100万借款未偿还触发了风险燃点，债权人纷纷追偿，信用泡沫破裂，企业走向破产。

四、风险处置中的利益纠结与非合作博弈

（一）风险处置中的利益纠结

在关联互保中，串联了大量的企业和银行。B集团债务风险爆发后，涉及的利益方包括企业集团及其关联企业、民间融资债权人、银行债权人以及地方政府等。企业希望能够维持生产经营，请求债权人进行债务减免和再融资，从而渡过难关，以企业的未来盈利来偿还债务。政府基于当地经济发展的需要，希望能够妥善解决债务问题，但不愿意直接动用财政资金以避免产生道德风险。银行债权人认为B集团已经过度负债化，具有生产能力的部分企业很难能够偿还债务，希望政府能够注入资金支持企业偿还。民间融资债权人由于缺乏抵押物，采用先行诉讼查封和上访的方式来保证自己的利益。各方的利益之间存在较为明显的冲突，呈现较强的利益纠结化。

（二）利益各方的非合作博弈

在利益纠结错综复杂的背景下，各方很难采取协调一致的行动，虽然政府组织过多次专题会议，但无法满足相关方的利益诉求。利益方均从自身权益出发，风险处置过程是一种非合作博弈。

首先是债权人与债务人的非合作博弈。企业曾经提出风险缓解提议，要求银行对贷款进行延期并重新注入资金，遭到银行的拒绝。银行认为与企业生产自救相比，资产变现周期更短、效率更高、还款来源更有保障，也更符合债权银行短期内不良资产下降的迫切需求。企业在权衡各方的威胁后，主要忙于应对民间融资的债权人，在未经银行认可的情况下，与民间借贷债权人签订“资产抵债框架协议”，置银行债权于不顾。

其次是银行与民间融资债权人的非合作博弈。在B集团整体资不抵债的情况下，民间融资债权人和银行债权人的权益不可能同时得到满足，双方均采取措施力求自身债权的实现。银行要求政府采取强硬的法律和行政措施，核实民间借贷合同的真实性，债务人必须公布民间借贷的清单和全部合同，并说明详细的起始时间、交易对手和资金用途。严格区分哪些是进入企业生产经营的资金，哪些是企业法人代表个人的对外的借款，对个人行为形成的民间借贷，决不能用企业资产进行偿还。民间融资债权人则扰乱债权人大会的召开，抢先占领资产，形成资产的实际占有，阻碍银行抵押物债权的实现。双方争夺的最后结果就是抵押物的处置变现难以顺利实现。

最后是银行债权人内部的非合作博弈。在对B集团进行放贷时，由于各行的抵押政策要求不尽相同，风险敞口各异。在B集团风险爆发后，部分银行为了收回债权，将抵押土地等资产在债权人委员会不知情的情况下进行拍卖。但若统一规划，先将抵押的工业用地变性为商业用地进行房地产开发，则土地价值会有较大的提升，不仅能偿还抵押银行的债务，增值部分也可用于其他银行债务的偿还，但由于部分银行的私自行动，白白丧失了增值机会。

总体来看，企业目前的状况采用破产重整的方式最有利于风险的化解。应在破产重整框架下，经全体债权人表决通过形成《破产重整计划》，该计划对企业和全体债权人具有法律上的约束力，更有利于危机的化解，但各方的非合作博弈则让处置更加困难，B集团不得不走向破产清算的境地。

五、结论与建议

关联互保的高度内部化使担保不再是风险缓释工具，而成为信用创造工具，由此催生了信用的泡沫化和风险缓释能力的虚化，当突破安全边界后，小事件就可以触发风险燃点造成泡沫破裂，将利益各方陷入困境。鉴于此，银行应吸取教训，加强管理：一是严格客户准入管理，除实地调查企业的生产经营状况，核实企业财务数据外，应加强对企业现金流和第一还款来源的分析，对企业资金链状况做出合理判断；二是调整保证担保方式的融资政策，对企业的担保情况进行全面考察，避免弱势企业间的互保、同一集团内子公司间或同一实际控制人公司间的互保，防范潜在风险增大；三是对关联保证人提供的融资担保要按信用方式进行管理，严格控制通过关联担保放大信用敞口的风险，同时监测企业从其他渠道借入资金的风险；四是加强授信后管理，设置借款人对外担保触发值，一经突破，银行应立即采取风险防控措施，确保抵押物债权的实现。集团企业在应用关联互保增信模式时，应谨慎计算融资成本与收益，切忌因信用的泡沫化而产生错觉，从而超出安全边界，因风险不可控将企业拖入泥潭。