新常态下金融摩擦视角下宏观审慎监管政策与货币政策协同创新及有效性评估

概  要

金融市场与经济波动之间的联系一直是国内外学术研究的焦点之一。一次次的金融危机都在提醒着理论界和政界重新审视金融市场和经济波动之间的关系。 实际经济周期理论(RBC)假定市场是完全竞争的,市场中存在完善的经济机制,金融变量的变动对经济波动没有实际意义,新凯恩斯主义理论虽然认为经济中存在信息不对称,但是同样忽视了金融摩擦对经济的影响作用,这两种经典理论都无法对经济波动和历次金融危机做出合理的解释。Bernanke[1](1996) 认为信贷市场并不是完美的,金融市场中存在着金融摩擦,由于借贷双方信息 不对称而导致信贷市场上产生委托代理成本,从而进一步引起了经济产出的剧烈波动,这就是Bernanke提出的金融加速器理论。本质上来说,金融加速器指的就是金融市场会将微小的外部冲击进行放大并导致经济产生巨大波动的作用机制。Bernanke,Gertler 和 Gilchrist[2](1999)构建了信贷市场中金融加速器机制的理论分析框架,并将其引入到宏观经济的分析中,这个模型被称为 BGG 模型。

本课题第一部分利用带资产泡沫的BGG模型研究了我国资产泡沫与经济波动的关系。首先介绍了带资产泡沫的BGG模型，形成了以企业净值、投资规模、资产泡沫为核心变量的系统，基于我国2005年到2011年的宏观经济数据，综合运用统计数据、计量工具和参考文献三种途径估计了模型的22个参数值，最后基于以上模型，分析了次贷危机前后我国经济的实际波动与模型数值模拟结果。模拟了生产技术冲击对泡沫经济体的影响，不同泡沫形成与破裂方式对经济体的影响，不同经济政策对泡沫经济体的影响，并模拟了逆周期财政政策（四万亿投资）的影响。数值模拟结果显示，存在泡沫的经济体比不存在泡沫的经济体波动更大；我国经济在次贷危机前后的波动特征符合超跌破裂方式的形态，即泡沫破裂时资产价格小于价值；盯住资产泡沫的货币政策可以防止经济大幅波动，但是其应对危机时期的负向产出波动比应对泡沫时期的正向产出波动的能力要弱；积极的财政政策可以降低不利冲击的影响幅度，但是过度的投资刺激会加大经济的波动。

本课题第二部分建立小型开放带资产泡沫的 BGG 模型,并对我国经济波动进行了研究。首先,使用 HP 滤波法分析我国宏观经济特征, 发现微小的冲击能够引起我国经济变量巨大的波动。其次,在BGG模型基础上,加入国外需求、国外利率、汇率和资产泡沫四个经济变量,建立了小型开放带资产泡沫的BGG模型,使用我国2005年至2014年的经济数据对模型中的参数进行校准。基于此模型进行了模拟分析,对包含及不包含金融加速器机制的两个模型进行对比分析,发现金融加速器机制有放大经济波动的作用;然后,研究了资产泡沫破裂冲击及利率冲击对我国经济波动的影响,模拟结果表明资产泡沫破裂在金融加速器效应的作用下会加剧经济的波动,紧缩的货币政策冲击不仅会给投资、产出等经济变量带来巨大的波动,而且会给市场的融资功能带来长期的负面影响。最后,基于实证结果,分别对企业、金融中介和政府提出了相关政策建议,以有助于我国经济的平稳运行。

一、引言 

（一）研究背景及选题的意义 

（二）研究内容 

（三）研究思路、研究方法 

（四）创新点 

二、文献综述 

（一)金融摩擦及金融加速器的含义及研究概述

1、真实经济周期（RBC）模型与金融加速器 

2、金融加速器的非对称性 

3、基于经典BGG模型的研究 

4、开放经济下的金融加速器 

5、不同产业、地区的金融加速器 

6、引入资产价格泡沫的金融加速器

（二）关于宏观审慎政策框架及宏观审慎政策与货币政策协调关系的研究概述 

三、金融加速器机制下的资产泡沫与经济波动 

（一）带资产泡沫的 BGG模型与参数估计 

1、新古典模型下的金融加速器 

2、新凯恩斯模型下的金融加速器 

3、外生资产泡沫的引入 

（二）带资产泡沫的 BGG模型与参数估计 

1、对数线性化后带资产泡沫的BGG模型 

2、参数估计 

（三）次贷危机前后我国国内产出、投资和通货膨胀率的波动 

（四）数值模拟结果 

1、生产技术冲击对泡沫经济体的影响 

2、不同泡沫形成与破裂方式对经济体的影响 

3、不同经济政策对泡沫经济体的影响 

（五）结论与政策建议 

综合以上模拟分析结果，资产泡沫的存在对经济体稳定有巨大的影响，当面对剧烈的外部负向冲击时，应运用更灵活的货币政策相机调整利率水平，同时，适时运用财政政策，用适当规模的投资在阻止经济过度下跌时，不会过度拉高产出，形成二次探底。

四、小型开放经济条件下的金融加速器效应与经济波动 

（一）我国宏观经济运行的特征—HP滤波分析 

（二）小型开放经济条件下的金融加速器模型 

1、家庭 

2、生产部门 

（1）企业行为 

（2）资本生产者 

（3）零售部门 

3、政府部门 

4、外国行为 

5、资源约束 

6、资产泡沫 

（三）参数校准与模型模拟 

1、模型的对数线性化 

2、参数校准 

3、模拟结果 

（1）金融加速器效应的验证 

（2）资产泡沫破裂冲击 

（3）利率冲击 

（四）结论与政策建议 

基于本文对金融加速器作用机制的研究分析，我们提出以下政策建议：（1）企业要加强自身经营能力，完善企业的核心竞争力，同时要增强信息披露能力，提升自身信用水平。（2）促进金融市场的发展和融资渠道的多元化。（3）政府要加强对资本市场的监管；其次，建设多层次资本市场，对大中小微型企业实行分层管理；第三，稳定价格，减轻泡沫对经济波动的重要影响。（4）加强对货币政策的运用。（5）加强对国际资本市场的监管和调控，充分发挥汇率的作用。